2007年由美国次贷危机引发的全球性金融危机，不但重创美、欧、日等发达经济体，对新兴市场经济和发展中国家也产生了很大的冲击。时至今日，次贷危机硝烟散去，美国逐渐从危机中复苏，经济出现回升迹象。在欧洲，虽然希腊债务危机还未完全解除，但是对于其他欧洲国家造成连锁反应的威胁已经基本不存在。虽然世界经济的筑底反弹稍显乏力，但是目前爆发大规模经济波动和衰退的风险较低，世界经济进入了后危机时代的“新常态”。新常态下，各国的经济增速、经济结构出现了新的变化，同时宏观经济政策模式也出现了新的调整和变化。这种调整和变化在货币政策方面突出的表现是：政策目标、政策工具、政策监管以及机构设计和政策协调的调整和变化。

　　首先，经济危机前，对于货币当局而言，维持物价稳定是首要甚至是唯一的政策目标，这一观点不仅在发达国家成为了共识，在新兴市场经济国家和发展中国家也得到了普遍的认可。但是本轮经济危机的爆发却动摇了这种观点，物价稳定作为首要和唯一目标的政策受到了冲击。这是因为，很多国家的实践证明，仅仅保持物价的稳定，并不能必然的带来产出和金融市场的稳定。在很多物价稳定、通货水平较低的国家仍然爆发了比较严重的经济危机，产出出现了大幅波动，金融市场出现了严重的动荡，Matheson 等人用“狗不叫了”这一形象的比喻描述了这一情况。长久以来，物价指数一直作为宏观经济运行状况的重要的指标，货币当局通过物价水平的变动来判断经济的运行状况，物价指标就如同经济运行状况的“看门狗”。但是，这个反映经济运行状况的“看门狗”——物价指数在本轮危机中并没有发挥应有的作用，好像失灵了。这种失灵并不是说传统的物价稳定的政策目标不重要了，而是我们不能再仅仅追求物价水平的稳定，在关注物价水平波动的同时，需要关注金融市场的波动和外部市场的冲击，即关注金融稳定和外部稳定等目标。

　　其次，危机前央行调节货币政策的常规做法是，通过存款准备金率、再贴现率和公开市场操作等工具调节短期利率，并通过传导机制实现对于宏观经济的调控。如果经济下行，央行一般会降低利率，以此刺激投资和消费，拉动经济增长。但是利率降低是有限度的，Fisher（1896）认为“零”是名义利率的下限，名义利率不能低于零，一旦名义利率低于零，持有货币是没有成本的，但是借出货币却得到了负的利息，需要支付成本。那么大家都会选择持有现金，没有人愿意借出货币，此时货币当局就不能通过降低利率来刺激经济增长。经济危机中，由于受到严重的不利冲击，很多国家的央行都会遭遇零利率的问题，利率降低的空间有限，在利率刺激政策达到下限的时候，经济下滑的趋势仍然没有逆转，传统的货币政策工具遇到了挑战。与以往不同，在本轮经济危机中，很多国家的央行都选择了非常规的货币政策工具去应对零利率的问题，并且取得了良好的效果。目前央行使用的非常规货币政策主要包括以下两大类：政策沟通类工具和资产负债表类工具。

　　之所以说这两类工具是非常规政策工具主要是因为，这两类的操作工具与危机前的常规操作工具相比存在很大的不同。自上世纪60年代开始，穆思、卢卡斯、萨金特和瓦尔拉斯等人建立了理性预期理论。这种理论认为只有“出其不意的货币政策才能发挥效用”。因为假设公众对于货币政策具有理性预期，如果他们知道了央行的政策目标和操作，例如货币当局将实行扩张性的货币政策刺激经济，公众就会预期物价的上涨，为了抵消物价上涨，他们会要求提高工资，那么刺激性的货币政策带来的可能仅仅是物价的上涨，而对于实体经济没有产生实际的效果，货币政策就失效了。基于这种意外冲击的理性预期理论，很多国家的央行都选择了“隐秘性”的货币政策。但是这种隐秘性的货币政策风格在20世纪80年代的大通胀中出现了转变。货币当局发现加强与公众的交流与沟通，不仅不会损害货币政策的有效性，很多时候反而能够增强货币政策的执行效果，因此，从20世纪90年代开始，各国央行开始放弃隐秘性的货币政策风格，转而主动与公众进行沟通和交流，实行通货膨胀目标制是当时主要的做法。在本次危机中，很多国家的央行除了采取通货膨胀目标制外，还实行了高通胀目标区、利率走廊、前瞻指引和路径依赖等政策沟通工具，在应对零利率问题方面，发挥了重要作用。资产负债表工具是指央行通过管理其资产负债表规模和结构实现调节经济运行的目的。07年经济危机前，央行的资产负债表管理主要是强调负债方的管理，通过控制货币投放的数量和节奏来调节短期利率，但是危机的爆发，使得央行开始关注于资产方的管理。并且与危机前明显不同的是：一方面，货币当局即使使用了负债方的管理方法，危机中投放货币的数量也远超于常规，即采取了超常规宽松政策，又称为量化宽松政策；另外一方面，央行绕开短期利率，采取了直接干预长期利率的做法（Friedman，2014），这与常规政策工具明显不同。除了以上两种非常规操作，其他非常规的资产负债表管理工具还包括：直接参与长期资产和债券交易、扩大合格抵押品的范围以及直接买卖私人资产等。

　　经济危机爆发期间，采用非常规货币政策工具在应对不利的冲击，尤其是零利率下限时，发挥了重要的作用，但是经济危机过后，是否需要保留这些非常规的货币政策操作工具，目前学术界并未形成共识，但是有一点是一致的，即在正常的经济环境下，如果使用非常规货币政策工具，一定要非常谨慎。

　　第三，由于政策目标不再简单地盯住物价稳定，还需要关注金融市场稳定和外部市场稳定，因此，对于央行的监管也出现了提出了新的要求，即央行需要重视宏观审慎监管和微观审慎监管的作用。审慎监管是指为了防范金融市场和外部市场的风险，监管当局需要制定监管准则和指标，评价金融市场和外部市场的风险，并在市场运行超越正常区间时，采取必要的措施干预市场的运行，保持市场的稳定。伴随着新的政策目标和新的监管调控职能的出现，央行的机构设计也必然出现新的调整和变化。目前关于机构设计上比较关注的是，如何在实现有效监管的同时，保持央行政策的独立性，关于这一点，各国央行还处在探索之中。

　　最后，经济危机的爆发，使越来越多的国家开始感受到经济全球化和世界经济一体化给经济调控和监管带来的挑战，这种挑战就是政策调节决不能仅仅局限于自身，必须考虑到政策的“外溢性”或“外部性”。近年来经济全球化的趋势愈加明显，各国资本之间的流动性不断增强，资本流动对于每个国家经济运行的重要性越来越突出。1994年的墨西哥金融危机、1997年的亚洲金融危机，以及2007年的美国次贷危机，资本外流都扮演了重要的角色。在经济全球化和资本自由流动的背景下，一个国家的货币政策不仅仅会影响本国经济，同时还会影响其他国家的经济运行，同样的，其他国家的货币政策也会通过资本的流入或流出，对本国经济产生重要影响。在07年爆发的经济危机中，美国的量化宽松政策就直接影响了其他国家的物价水平，产生了所谓的“输入性通货膨胀”。通过资本的相互流动，国家之间的货币政策紧密的联系在了一起，国家之间货币政策的协调显得愈发重要。

　　总之，新常态带来了货币政策新的变化，这种变化的表现是方方面面的，不仅影响了政策目标、政策工具，也影响了政策监管、机构设计和政策协调，积极的适应这种调整和变化才能更好地实现对于经济的调节和控制，保持经济的平稳运行。

　　（作者单位：南开大学经济学院/国家经济战略研究院）